Nobelprisvinner i økonomi og tidligere sjefsøkonom i verdensbanken Joseph E. Stiglitz argumenterer i boken The Euro for at euroen bygger på feilaktige antagelser om hvordan økonomier fungerer og er konstruert på en måte som bidrar til ustabilitet og stagnasjon i medlemslandene. Kardinalfeilen var å innføre euroen uten samtidig å etablere de institusjonene som er en nødvendighet for at land med ulike økonomiske strukturer kan dele penge- og valutapolitikk. Uten nødvendige reformer mener Stiglitz at valutaunionen er dømt til å gå fra krise til krise.
I årene før euroen ble etablert bidro stadig større internasjonal kapitalmobilitet til at flere tradisjonelle fastkursregimer ble knekt av valutaspekulasjon. Ved å avskaffe de lokale valutaene til fordel for euro antok politikerne at problemet ville forsvinne. I tillegg skulle en felles europeisk valuta bidra til mer handel og understøtte europeisk integrasjon. Behovet for valutakursjusteringer utløses imidlertid gjerne av underliggende realøkonomiske forhold. Hvis de nominelle valutakursene er låst for alltid, må innenlandske priser og lønninger tilpasses isteden, for å få til en nødvendig endring i realvalutakursen.
I motsetning til USA, som ligner mye mer på det økonomer kaller et «optimalt valutaområde», mangler EU en felles finanspolitikk (EUs budsjett utgjør kun 1 prosent av BNP og går i hovedsak til landbrukssubsidier), et felles marked for statsgjeld og et fleksibelt arbeidsmarked der folk flytter over landegrensene (pga. språkmessige og kulturelle barrierer).
Euroen betyr at de nominelle valutakursene ikke kan justeres, og at alle land får en identisk styringsrente – bestemt av den Europeiske Sentralbanken (ESB). I teorien kan fravær av egen penge- og valutapolitikk gjøre finanspolitikken noe mer effektiv i å stabilisere realøkonomien, men i praksis har EU satt strenge krav til offentlig budsjettbalanse og statsgjeld – ut fra en antagelse om at dette vil bidra til økonomisk konvergens. Resultatet er at medlemslandene står uten virkemidler til å sikre makroøkonomisk stabilitet.
Når europrosjektet ble meislet ut, ble det argumentert for at fellesvalutaen ville ha positive effekter på internasjonal handel og vekstpotensialet. Ikke bare kunne folk reise mellom landene uten å veksle valuta (hvilket er mindre relevant når alle bruker kort), men faste valutakurser ville være en fordel for alle som driver med import og eksport. Økonomer påpeke imidlertid at barrierene for handel allerede var så mye redusert, at disse effektene ville bli små – spesielt sammenlignet med de kostnadene det innebærer å ikke kunne føre penge- og valutapolitikk i møte med asymmetriske sjokk.
Euroen virket mot sin hensikt
Joseph Stiglitz går lenger i boken The Euro, og hevder at eliminering av valutakursrisiko bidro til å gjøre landene mer forskjellige. Han påpeker videre at dette medvirket til eurokrisen – fordi irrasjonelle finansmarkeder ikke «priset inn» at fraværet av valutarisiko skaper andre typer risiko.
En bedrift kan sikre seg mot valutakurskursrisiko gjennom å låse kursen for en fremtidig transaksjon gjennom handel i de såkalte futures-markedene. Denne forsikringsmekanismen fungerer imidlertid dårlig for lange tidshorisonter, enten fordi futures-handel er dyrt eller utilgjengelig. Selskaper kan likevel diversifisere valutarisiko gjennom å spe virksomheten over landegrensene, noe som reduserer variabiliteten i produksjonskostnader og profitt. Med en fellesvaluta forsvinner dette insentivet, noe som (ironisk nok) dermed kan gjøre produksjonen mer geografisk konsentrert.
Eurokrisen
Innføringen av euroen førte til kraftig rentefall i mange medlemsland. Også statsobligasjonsrentene falt ned mot tysk nivå – i det markedet feiret at devalueringsrisikoen forsvant. I Spania bidro dette til en kredittfinansiert boom i boligmarkedet. I årene før finanskrisen i 2008 og den påfølgende eurokrisen fra 2011, hadde landet solid vekst, overskudd på statsbudsjettet og mindre statsgjeld enn Tyskland. Når boblen brast, raknet realøkonomien og dro med seg statsfinansene. Banksektoren, som hadde sikkerhet i boligmarked, måtte reddes av det offentlige. Resultatet ble at statsgjelden steg ytterligere. Finansmarkedene innså plutselig at land uten egen valuta kan misligholde sine forpliktelser, og dumpet obligasjonene, slik at rentene gikk i taket. Flere andre land, som Irland, Kypros, Portugal og ikke minst Hellas, havnet i lignende situasjoner. Etter hvert måtte den såkalte Troikaen (ESB, EU- kommisjonen og IMF) komme på banen med kriselån, siden det ble umulig å utstede nye obligasjoner til bærekraftige rentenivåer. Disse lånene kom med krav om en kraftig innstramning i finanspolitikken (skatteøkninger og kutt i offentlige utgifter), hvilket forsterket kollapsen i produksjon og sysselsetting.
Mange har forsøkt å forklare eurokrisen med uansvarlig budsjettpolitikk, men Stiglitz argumenterer for at årsakene stakk dypere. Han skriver bl.a: “As Greece went into crises, it was easy to blame. If only Greece would reform – if only it stuck by the rules, brought its debt down […] it would prosper and its problem would be easily resolved. There was, of course, much to complain about with the Greek policies and institutions… […] But… […] Ireland, Spain, Portugal, Cyprus, and now even Finland, France and Italy face severe difficulties. With so many countries facing problems, one cannot help but suspect that the problem lies elsewhere”.
En viktig årsak til eurokrisen var oppbyggingen av store ubalanser i handelen (og dermed kapitalstrømmene) internt i valutaunionen – hvilket fikk bygge seg opp i mangel på justeringsmekanismer. Land med underskudd på handelsbalansen akkumulerer gjeld. Tyskland hadde store overskudd på handelsbalansen, hvilket betyr at marken ville styrket seg kraftig hadde landet fortsatt hatt egen valuta. Deltagelsen i eurosonen «låste inn» en sterk tysk konkurranseevne. Nå kunne Tyskland kompensert for dette ved å føre en mer ekspansiv finanspolitikk, hvilket ville økt importen fra andre euroland. En rebalansering av eurosonen krevde noe høyere (relativ) prisvekst i Tyskland, men av historiske årsaker er aversjonen mot selv moderat inflasjon enorm i Europas største økonomi.
Stiglitz er kritisk til hvordan EU og (til en viss grad) IMF håndterte eurokrisen. Han fremhever særlig kravene til store umiddelbare budsjettkutt, som forsterket nedgangstidene og trolig hadde negative effekter på gjeldsgraden – fordi BNP falt mer enn budsjettunderskuddet. Han er også skeptisk til de såkalte «strukturelle reformene» som ble pålagt kriselandene, siden slike primært har langsiktige tilbudssideeffekter, hvilket er til lite hjelp i en situasjon der aggregert etterspørsel er i fritt fall.
Reformbehov og veien videre
Stiglitz mener det er eurosonen som har de største reformbehovene. Han trekker frem behovet for en bankunion, etableringen av felles euroobligasjoner, og nye budsjettregler med større vekt på hensynet til makroøkonomisk stabilitet. Som om disse forslagene ikke var kontroversielle nok, foreslår han videre å legge avgifter på handelsoverskudd og innføring av omsettbare importlisenser («chits»), som en slags syntetisk valutakursmekanisme.
Kort oppsummert er alternativene, ifølge Stiglitz, mer Europa eller mindre Europa. Hvis eurosonen ikke kan reddes, argumenterer han for at de samfunnsøkonomiske kostnadene vil bli minst hvis Tyskland går ut. Alternativt kan euroen deles opp i mindre valutaunioner.
Selv om The Euro kommer med solid faglig kritikk av euroen og håndteringen av krisen, er det elementer av boken som fremstår mer inspirert av politiske hensyn. Stiglitz prøver å gi et inntrykk av at eurosonen er et resultat av en markedsliberalistisk bølge. Europrosjektet har imidlertid blitt kritisert av økonomer blant hele det politiske spekteret. Videre bruker Stiglitz boken til å selge inn endringer i EUs miljøpolitikk (økt pris på karbon), skattepolitikk osv. Selv om noen av forslagene gir mening, er det vanskelig å se hva de har med euroen å gjøre.
Nå vil sikkert noen påpeke at europeisk økonomi er i bedring. Veksten øker og arbeidsledigheten synker (kanskje med unntak av Hellas som er i depresjon). Dette sier imidlertid lite om strukturproblemene i eurosonen. Ingen kriser varer evig. På ett eller annet tidspunkt må folk begynne å kjøpe nye TV-er, kjøleskap og biler. Bedriftene må investere når maskinparken blir for gammel. Problemet er at krisen har vært ekstremt dyp, vart lenge og fått permanente negative effekter på folks levestandard. Stagnerende lønnsvekst i kriselandene gir etter hvert bedring i konkurranseevnen, men det tar mange år. I tillegg har eurosonen fått et løft av oppsvinget i internasjonal økonomi. Uten reformer vil euroen føre til nye kriser.