De siste månedene har det vært et økende søkelys på inflasjon i finansmarkedene og pressen. De som har uttrykt en slik bekymring fikk vann på mølla etter at konsumprisveksten i USA hoppet fra 2,6 til 4,2 prosent på årsbasis i april. Innlegget drøfter utsiktene.
De siste tiårene har inflasjonen i vestlige land vært forholdsvis lav og stabil. At konsumprisveksten nå stiger i USA, til samme nivå som man midlertidig så i 2008, har å gjøre med ettervirkningene av koronakrisen. Når pandemien traff, stupte økonomien og prisene på mange råvarer. Nå stiger råvareprisene igjen, på forventninger om et høyere aktivitetsnivå. En slik «basis-effekt» vil være ute av KPI tolv måneder frem. De lærde strides imidlertid om det man nå ser kun er støy, på veien tilbake til post-pandemi normalitet, eller starten på et inflasjonsproblem som krever innstramning i pengepolitikken.
Når man sist så en klar økning i råvareprisene, i årene etter finanskrisen, rundt 2011-12, manglet det ikke på profeter som hevdet at «kvantitative lettelser» i pengepolitikken ville få inflasjonen til å skyte fart. Disse var typisk ikke-økonomer som aldri hadde hørt om likviditetsfellen. Med høy arbeidsledighet, avdempet BNP-vekst og en pengepolitikk begrenset av den nominelle nullrentebetingelsen, var det aldri inflasjonsfare. Denne gangen er omstendighetene annerledes.
Den økonomiske aktiviteten har ikke vært holdt nede av sviktende samlet etterspørsel etter varer og tjenester, men smittevernstiltak. Med mye «oppdemmet» forbruk, i form av høy sparerate blant husholdningene, historisk ekspansiv penge- og finanspolitikk, og en gjenåpning av samfunnet, frykter noen en overopphetning av økonomien.
Kjerneinflasjonens formål og begrensninger
Fordi de fleste modeller viser at en renteendring først virker på realøkonomien og (deretter) inflasjonen med et tidsetterslep på 2-3 år, må pengepolitikken skue fremover og baseres på prognoser. For å måle det underliggende prispresset, fokuserer sentralbankene typisk på den såkalte kjerneinflasjonen.
Noen priser endres ofte, som følge av endringer i tilbud og etterspørsel – der bensinprisen er et godt eksempel. Andre priser endres sjeldent, siden disse settes under monopolistisk konkurranse, forhandles i langsiktige kontrakter eller av andre årsaker er kostbare å justere. Dette innebærer at de mest rigide prisendringene sender de beste signalene om fremtidig inflasjon. For slike varer og tjenester må bedriftene nemlig ta hensyn til alt de vet om kostnads- og etterspørselsbildet når de først har mulighet til å justere prisnivået.
Problemet denne gangen er at pandemien og dens ettervirkninger fører til omfattende endringer i priser og økonomisk aktivitet – på tvers av sektorer. Det er ikke bare prisene på råvarer, som olje og tømmer, som stiger. I USA steg prisene på bruktbiler kraftig i april, etter at folks transportbehov økte etter et år med nedstengning. Covid-19 har i flere omganger ført til redusert produksjonskapasitet for mikrobrikker. Ettervirkningene av pandemien har gitt mangel på fraktcontainere (som brukes i internasjonal handel). Når samfunnet åpner opp for fullt, kan det også bli flaskehalser i flere servicenæringer.
1960-2021. Prosent. Kilde: Federal Reserve (FRED).
I en slik situasjon vil tradisjonelle mål på kjerneinflasjon, der man eksempelvis renser vekk energi og matvarer, bli utilstrekkelig. I USA hoppet da også kjerneinflasjonen til 3 prosent på tolvmånedersbasis i april (se figur 1). Federal Reserve har varslet at den vil se vekk fra slike midlertidige forhold, og ikke øke styringsrenten fra intervallet 0-0,25 prosent før inflasjonen en periode har ligget noe over 2 prosent og man er sikker på at arbeidsmarkedet er solid for det brede lag av samfunnet.
En historisk parallell?
Tidlig på 1970-tallet, sist inflasjonen gjorde et comeback, var daværende sentralbanksjef i USA, Arthur Burns, overbevist om at økte priser innen en rekke områder var å betrakte som støy. Først, når OPEC iverksatte en boikott som fikk oljeprisene til å eksplodere, fikk Burns økonomene i Fed til å ta energiprisene ut av konsumprisindeksen. Deretter ble matvareprisene ekskludert, fordi disse kunne forklares av forbigående værforhold. I en artikkel på nettstedet Project Syndicate, skriver økonomen Stephen Roach om sine erfaringer med å jobbe i Fed på denne tiden: «By the time Burns was done, only about 35% of the CPI was left – and it was rising at a double-digit rate! Only at that point, in 1975, did Burns concede – far too late – that the United States had an inflation problem».
I årene som fulgte skulle Burns etterfølger, Paul Volcker, sjokkheve rentene og presse inflasjonen ned fra 13,5 prosent i 1981 til 3,1 prosent i 1983.
Tidlig på 1990-tallet forsvant inflasjonsproblemene i verdensøkonomien. Etter over tre tiår med lav og stabil inflasjon på rundt 2 prosent, vil inflasjonsmålet som «anker» for folks forventninger bli satt på prøve. Så lenge aktørene i økonomien har tillit til pengepolitikken, slik at forbigående økte priser på noen områder ikke påvirker lønns- og prisdannelsen generelt, kan sentralbankene forbli passive – mens man gjennomgår nødvendige tilpasninger på veien mot en «ny normal». Foreløpig ligger aktørenes inflasjonsforventninger for de neste ti årene, slik disse kan utledes fra statsobligasjonsrentene i USA, bare noe over 2 prosent. Skulle disse derimot glippe, vil den nye normalen i økonomisk forstand ikke ligne på den vi forlot da pandemien traff.