Norges Banks beslutning om å heve styringsrenten til 4,5 prosent kom overraskende på markedsaktørene, men fremstår som et viktig grep for å sikre tilliten til inflasjonsmålet.
På lang sikt kan pengepolitikken kun påvirke inflasjonen. På kort og mellomlang sikt er priser og lønninger stive, noe som gjør at endringer i styringsrenten (og forventninger om denne) også vil ha en effekt på realrente og realvalutakurs, som igjen påvirker samlet etterspørsel og ressursutnyttelsen i økonomien. Pengepolitikken kan dermed bidra til å jevne ut svingninger i realøkonomien, innenfor rammene av å gi økonomien et nominelt anker.
Fordi en renteendring virker på realøkonomien og inflasjonen med et tidsetterslep, må pengepolitikken baseres på prognoser. For å vurdere om rentebanen fremstår rimelig avveid, bør denne sees i sammenheng med Norges Banks betingete anslag for inflasjonsgapet (avviket fra inflasjonsmålet) og produksjonsgapet (avviket fra trend-BNP) gjennom prognoseperioden i Pengepolitisk Rapport.
Den nye rentebanen innebærer at styringsrenten topper på 4,5 prosent, holdes oppe til rundt høsten neste år, for deretter gradvis å synke til 3 prosent ved utgangen av 2026. Ved et slik forløp vil inflasjonen gradvis nærme seg, men ikke komme helt ned til inflasjonsmålet på 2 prosent mot slutten av prognoseperioden. Produksjonsgapet, som måler avvik fra normal kapasitetsutnyttelse, blir negativt fra neste år og ut 2026. Fordi de to gapene har motsatt fortegn og går mot null over tid, fremstår pengepolitikken rimelig avveid.
Prosent. Kilde: Norges Bank, PPR 2023/4.
Avveininger i pengepolitikken
I den politiske debatten har enkelte, heriblant LO og SV, kritisert renteøkningene og hevdet at Norges Bank må legge mer vekt på lav arbeidsledighet. Men som nevnt bedriver sentralbanken allerede en fleksibel inflasjonsstyring.
Som det kommer frem av figuren, kunne Norges Bank satt opp renten mer (eller skjøvet på rentekuttene) for å ha presset inflasjonen raskere ned til 2 prosent. Når man bruker flere år på å nå inflasjonsmålet, er det nettopp fordi man søker å unngå en unødvendig oppgang i arbeidsledigheten, som her kommer til syne i form av et negativt produksjonsgap.
Ved å la inflasjonen ligge over målet for lenge, kan husholdninger og næringsliv begynne å forvente varig høyere inflasjon, som de baker inn i lønns- og prisdannelsen. Da kan det bli vanskelig å få ned inflasjonen uten en periode med høy arbeidsledighet og mye slakk i økonomien.
Hvor lang tid Norges Bank kan bruke på å nå inflasjonsmålet avhenger dermed kritisk av tilliten til inflasjonsmålet. Dermed er det lite formålstjenlig å legge politisk press på Norges Bank, selv om bankens uavhengighet er lovfestet.
I den politiske debatten er det også lite fokus på de samfunnsøkonomiske kostnadene ved høy inflasjon. Høy og variabel prisvekst gjør det vanskelig å planlegge, som kan føre til mindre investeringer. Videre blir det mer krevende å skille forandringer i relative priser (mellom varer og tjenester) fra inflasjonen, hvilket kan føre til mer feilallokering av ressurser. Endelig kan høy og variabel inflasjon gi en tilfeldig og utilsiktet omfordeling av inntekter og formue.
En overraskende økning
Når Norges Banks siste renteøkning kom som en overraskelse på markedsaktørene (og de fleste bankøkonomer), skyldes dette at flere indikatorer hadde kommet inn på den «svake siden». I tillegg hadde fallende inflasjon internasjonalt fått markedsaktørene til å senke sine forventinger til styringsrentene ute.
En av datakildene som kom inn svakere enn ventet var tilbakemeldingene fra respondentene i Norges Banks regionale nettverk, som har vist seg å gi en god indikasjon på utviklingen i norsk økonomi. Her falt vekstforventningene noe raskere enn tidligere lagt til grunn, selv om det var store forskjeller mellom næringene. Det ble også meldt om noe mindre knapphet på arbeidskraft. I tillegg antydet sentralbankens forventningsundersøkelse at forventningene til prisveksten om 1–2 år har falt litt, trass at disse fortsatt ligger høyere enn inflasjonsmålet. Men ikke alle data trakk i samme retning. Arbeidsledigheten var fortsatt lav i november og det var et stabilt høyt nivå på ledige stillinger.
Med svak utvikling i den underliggende produktivitetsveksten, bidrar en lønnsvekst som har kommet over 5 prosent til å presse marginene i bedriftene, hvilket igjen kan veltes over på prisene. Når kronekursen i tillegg hadde svekket seg videre inn mot rentemøte i desember, fremsto det ikke åpenbart at inflasjonsutsiktene var blitt særlig bedret fra forrige møte, der Norges Bank signaliserte en kommende økning.
Det at renteforventningene ute hadde falt en del, burde isolert sett ha styrket kronekursen, men effekten ble motvirket av at aktørene også hadde dratt ned renteforventningene her hjemme. Når Norges Bank holdt seg til planen om å heve styringsrenten, bidro dette umiddelbart til en styrking av kronekursen – som har fortsatt de siste dagene.
Selv om renteforskjellen mot utlandets effekt på kronekursen er viktig for pengepolitikken, er ikke sammenhengen alltid like godt forstått. Dersom kronen reagerer lite på rentedifferansen, er dette et argument for å sette opp renten mer (ikke mindre). Årsaken er at en sterkere krone demper inflasjonen via lavere importpriser, samt svakere samlet etterspørsel og ressursutnyttelse. Når kronen reagerer lite på en renteendring, må altså mer av inflasjonsimpulsene motvirkes via den innenlandske etterspørselskanalen (fremfor valutakurskanalen).
Det nominelle ankret er kastet
Det at Norges Bank økte styringsrenten fra 4,25 til 4,5 prosent betyr isolert sett selvfølgelig ikke enormt for vekst- og inflasjonsutsiktene. I dagens situasjon bidro imidlertid økningen til å sende et tydelig signal til rente- og valutamarkedene, som har hatt en klar effekt på kronekursen. I tillegg viser Norges Bank at de er villige til å gjøre det som er nødvendig for å nå inflasjonsmålet, noe som kan påvirke forventningene til inflasjonen.
Ved å styrke tilliten til inflasjonsmålet kan pengepolitikken bli mer effektiv, også i den kortsiktige stabiliseringspolitikken.