Boblefare i boligmarkedet

Boligprisene fortsetter å stige i Norge, selv om det er geografiske forskjeller. I media kan man lese ville historier om urealistiske prisforventninger og desperat kamp for å komme inn i boligmarkedet, særlig i hovedstads-området. Realboligprisene svinger mer enn mange er klar over og det er en klar risiko for fremtidig boligprisfall.

De siste ukene har boligprisutviklingen igjen kommet i søkelyset. Noen i meglerbransjen snakker om en boligprisvekst i Osloområdet på 25-30 prosent de neste par årene. Samtidig har forbrukerrådet reagert på at forbrukslån har blitt markedsført som finansieringskilde for å komme inn på boligmarkedet. Slike historier fremstår som typiske boblesymptomer.

Det syntes å være en generell oppfatning at prisene på boliger bare kan stige, mens historien viser at de inflasjonsjusterte boligprisene har variert betydelig. En mulig forklaring på denne mytedannelsen kan være at mange har pengeillusjon, som innebærer de ikke er observante på skille mellom nominelle og reelle (dvs. inflasjonsjusterte) variable. En annen forklaring kan være at boligprisene har steget så kraftig siden midten på 1990-tallet, at mange har glemt eller aldri opplevd perioder med store prisfall.

Figur 1 illustrerer realboligprisutviklingen i Norge for perioden 1819-2016, sammen med utviklingen i noen sentrale variabler for boligmarkedet. (Dette er en oppdatert versjon av figuren fra dette innlegget). Frem til midten på 1990-tallet var det ingen klare tegn på at boliger gikk vesentlig raskere opp i pris enn andre varer og tjenester. Riktignok har det også tidligere vært perioder med kraftig realprispress, som i 1870-årene, 1890- årene, 1920- årene og i 1980-årene, men disse ble alltid etterfulgt av markerte korreksjoner i boligmarkedet. Ser man på internasjonale data, får man samme grunnleggende innsikt: Realprisene på boliger har vist en klar tendens til å utvikle seg stabilt i et langsiktig perspektiv. Dette reiser spørsmål om hva som skulle gjøre dagens norske boligprisutvikling unik i historisk og internasjonal sammenheng.

Figur 1: Reelle boligpriser og sentrale forklaringsvariable: 1819-2016. Kilde: Norges Bank (historiske monetære data), SSB og egne beregninger.

Folketallet i Norge har steget jevnt og trutt siden 1800- tallet, selv om befolkningsveksten har vært noe sterkere de siste årene. Mange viser til arealpress og mangel på nye boliger som en viktig driver bak boligprisoppgangen. Som drøftet i et tidligere innlegg, er det imidlertid vanskelig å finne støtte for at dette skulle gi permanent realprisoppgang. Det er åpenbart ikke mangel på plass i Norge. Og blir boliger for dyre i avgrensete geografiske områder, oppstår det sterke insentiver til mer effektiv arealbruk, nye byggeteknikker og ikke minst utflytting til andre områder.

En annen forklaring som løftes frem er det historisk lave rentenivået. Billige lån bidrar til høy boligetterspørsel, og høye boligpriser bidrar til en høy gjeldsbelastning – som har kommet opp i godt over 200 prosent av disponibel inntekt. Nå kan det argumenteres for at dette ikke er et problem, siden gjelden har sitt motstykke i økt boligformue. Samtidig er rentebelastningen foreløpig moderat, siden rentenivået er historisk lavt. Dette blir likevel en farlig «sirkelforklaring», som illustrerer at økonomien har blitt mer sårbar for fremtidige rentestigning og boligprisfall.

Nå betyr ikke argumentasjonen ovenfor at Norges Bank skal prøve å stagge boligprisene gjennom pengepolitikken. Fallet i realrenten er et internasjonalt fenomen som kan føres tilbake til at sparingen i verdensøkonomien overstiger den globale investeringsetterspørselen. Dette er noe pengepolitikken må ta hensyn til for å stabilisere realøkonomien og holde inflasjonen nær målsatt nivå. I Sverige forsøkte Riksbanken å motvirke økende gjeldsgrad og boligpriser ved heve renten i en situasjon der økonomien vokste sterkt, men arbeidsledigheten fortsatt var høy og inflasjonen lavere enn inflasjonsmålet. Dette førte til deflatorisk press som senere gjorde det nødvendig å kutte styringsrenten til under null, hvilket i neste omgang bidro til at den svenske boligprisveksten virkelig tokk av. Isteden bør risikoen for finansiell ustabilitet håndteres gjennom motsykliske kapitalkrav til bankene og ved å dempe skattefordelene ved å spare i bolig. Dette er ikke populært og uansett vanskelig å gjennomføre i en lavkonjunktur der flertallet tror at boligprisene bare skal stige.