Økte budsjettunderskudd i en situasjon med press i arbeidsmarkedet kan gi overoppheting av amerikansk økonomi. Dette vil gi renteoppgang, men også viktig informasjon om hva som er det nye normalrentenivået i USA og land som Norge.
Som ventet holdt Federal Reserve (Fed) styringsrenten i USA uendret i intervallet 1,5-1,75 prosent. Årsaken er nok at renteintervallet ble satt opp i mars, og at sentralbanken ønsker å gå gradvis frem. Det er likevel en risiko for at USAs sentralbanksjef Jerome Powell er i ferd med å komme bakpå. Faktisk er den korte realrenten fortsatt negativ. Dette til tross for at veksten er solid, inflasjonen nær målet på 2 prosent og arbeidsledigheten den laveste på mange år. Markedet priser inn en ny renteøkning i juni.
Enkelte frykter at en mer ekspansiv finanspolitikk fra Trump-administrasjonen skal føre til overoppheting av økonomien i en situasjon der arbeidsmarkedet er stramt. Dermed kan Fed bli tvunget til å heve renten raskere for å unngå at den økonomiske politikken samlet sett blir for ekspansiv.
Figur 1: Arbeidsledighet og føderal budsjettbalanse i USA. Kilder: St. Louis Fed (Fred) og usgovernmentdebt.us.
Figur 1 illustrerer hvordan budsjettunderskuddet i USA typisk faller med arbeidsledighetsraten. I oppgangstider har større skatteinntekter (vekst i skattebasen) og lavere utgifter til ledighetstrygd og andre sosiale ytelser styrket budsjettbalansen. I nedgangstider har disse «automatiske stabilisatorene» hatt motsatt fortegn. I denne konjunkturoppgangen bidrar store skattekutt og større offentlige utgifter til at finanspolitikken virker prosyklisk. Sist arbeidsledigheten i USA lå på dagens nivåer hadde landet et overskudd på statsbudsjettet på rundt 2,3 prosent av BNP, mens budsjettunderskuddet i år ventes å bli 4,2 prosent av BNP.
Litt modellering
Virkningene av denne politikken kan analyseres innenfor en standard modell for aggregert tilbud (AT) og aggregert etterspørsel (AE). Figur 2 viser et diagram med prisnivå og reelt BNP på aksene, der E1 representerer både kortsiktig og langsiktig likevekt i en situasjon uten makroøkonomiske sjokk. Anta at man får en mer ekspansiv finanspolitikk, i form av skattekutt og/eller økte offentlige utgifter. Dette gir et positivt skift til samlet etterspørsel, slik at økonomien beveger seg fra punkt E1 til E2. Både reelt BNP og prisnivået stiger. Produksjonen overstiger nå det nivået som tilsvarer full sysselsetting, hvilket betyr at lønnskostnadene øker. Dette fører igjen til et skift oppover i kurven for aggregert tilbud. Dermed returnerer BNP til sitt potensielle nivå, bestemt av arbeidstilbud, realkapital og teknologi. Langtidseffekten er kun økte priser, som vist i punkt E3.
Figur 2: Effekten av større budsjettunderskudd på prisnivå og reelt BNP.
Under normale omstendigheter vil denne prosessen bli påvirket av pengepolitikken, fordi sentralbanken forsøker å motvirke prispresset. En strammere pengepolitikk nøytraliserer økningen i aggregert etterspørsel (dvs. AE skifter tilbake), slik at økonomien forblir i punkt E1. Dermed vil etterspørselsstimulansen primært komme til syne i renteoppgang.
Finanspolitikken kan være meget effektiv til å stimulere produksjon og sysselsetting når det er mye slakk i økonomien og den nominelle renten er nær gulvet. Dette er ikke lenger tilfelle i USA. Nå vil sikkert noen innvende at lavere skatter kan ha positive tilbudssideeffekter, som øker produksjonen uten å gi prispress. Disse virkningene er imidlertid mer uklare og inntreffer typisk med et lengere tidsetterslep.
Nylig snuste tiårsrenten i USA på 3-tallet. Dette er det leie Fed har signalisert anses som et langsiktig nøytralt nivå. Utviklingen herfra vil belyse anslaget. Hvis man må ty til store finanspolitiske stimulanser nær full sysselsetting for å løfte renten opp til antatt normalnivå, forteller dette at strukturelle forhold som høy gjeld og svak befolknings- og produktivitetsvekst gjør normalrenten enda lavere. I motsatt tilfelle bør tiårsrenten i USA stige videre fra dagens nivå, gitt fraværet av andre negative sjokk.
Betydningen for Norge
Her hjemme holdt Norges Bank styringsrenten uendret på 0,5 prosent torsdag og gjentok vurderingen at denne trolig settes opp etter sommeren i år. Ifølge sentralbanken nærmer også Norge seg full sysselsetting, noe som vil bidra til at pris- og lønnsveksten gradvis tar seg opp.
Norsk økonomi utvikler seg omtrent som ventet, selv om husholdningene holdt noe tilbake på forbruket i årets første kvartal. Den senere tid har korttidsstatistikk fra eurosonen og Storbritannia imidlertid overrasket noe på nedsiden. På den andre siden har råoljeprisen steget videre. Som følge av en svak kronekurs mot dollaren nærmer faktisk råoljeprisen målt i NOK seg nå det prisintervallet man observerte før oljekollapsen i 2014. Dette kan over tid gi mer positive investeringsimpulser fra oljenæringen og føre til at finanspolitikken (gjennom handlingsregelen) blir mer ekspansiv.
Med vårt nye inflasjonsmål på 2 prosent sier de lange rentene i USA også noe om hvilket rentenivå man kan anse som normalen her hjemme. Som en liten åpen økonomi vil realrenten over tid være sterkt påvirket av internasjonale forhold. Enn så lenge er rentebanen til Norges Bank noe lavere enn de amerikanske langrentene, med en anslått styringsrente på litt over 2 prosent mot slutten av prognoseperioden i 2021. Dette gjenspeiler bl.a. at rentenivået i Europa fortsatt er ekstremt lavt – med negative styringsrenter i eurosonen, Sverige, Danmark og Sveits. Det er også usikkert hvordan husholdninger med mye gjeld vil tilpasse seg en økt rentebelastning. Med økte råoljepriser og en sterk dollarkurs kan likevel presset i økonomien overraske på oppsiden.