De siste årene har pris- og lønnsveksten i mange land reagert lite på endringer i arbeidsledigheten. Dette innlegget ser nærmere på mulige forklaringer og drøfter konsekvensene for renteutviklingen fremover.
I USA, Storbritannia og Tyskland har lønnsveksten bare økt beskjedent, selv om arbeidsledigheten er mer enn halvert de siste årene. Samtidig unngikk de fleste land deflasjon (negativ inflasjon) etter finanskrisen, til tross for mange år med mye slakk i arbeidsmarkedet. Dette har reist en debatt om påliteligheten til den såkalte Phillipskurven – sammenhengen mellom arbeidsløshet, lønnsvekst og inflasjon. Denne står sentralt i mange makroøkonomiske modeller og i utformingen av penge- og finanspolitikken. I Norge er fortsatt Phillipskurven en grei indikator for lønnsveksten, mens det er lite sammenheng mellom arbeidsledighet og inflasjon.
I 1958 presenterte A.W. Phillips en kurve for sammenhengen mellom arbeidsledighet og endringer i lønnsnivået i England. Denne viste at jo lavere arbeidsledigheten var, desto sterkere var tendensen til lønnsstigning. Senere ble sammenhengen overført til arbeidsledighet og inflasjon. Mekanismen er rett frem: oppstår det økt knapphet på arbeidskraft må bedriftene by opp lønningene, noe som i sin tur veltes over på prisene. Hypotesen brøt imidlertid sammen når USA på 1970-tallet opplevde stagflasjon – kombinasjonen av høy arbeidsledighet og sterk inflasjon. Teorien ble derfor videreutviklet til å ta hensyn til at phillipskurven skifter over tid. Årsakene kan være kostnadssjokk, endrede inflasjonsforventninger eller strukturforandringer på arbeidsmarkedet. Dette har gjort teorien mer robust, men også synliggjort den store usikkerheten som er knyttet til makroøkonomiske prognoser og stabiliseringspolitikk.
Norske Phillipskurver
Figur 1 viser arbeidsledighetsprosenten i Norge plottet mot årlig inflasjon (målt ved KPI-vekst) og nominell lønnsvekst for årene 1999-2017. Lineære regresjonslinjer er benyttet som estimerte Phillipskurver for inflasjon og lønnsvekst. Når lønningene øker i takt med arbeidskraftens produktivitet, vil dette ikke legge press på marginer og priser. For å få et bedre bilde av kostnadsinflasjonen, er lønnsveksten i figuren kalkulert som timelønnsvekst fratrukket produksjonsvekst per utførte timeverk.
Figur 1: Phillipskurver for pris- og lønnsvekst i Norge. 1999-2017. Kilde: SSB og egne beregninger.
Som det fremkommer er det en negativ sammenheng mellom arbeidsledighetsprosenten og lønnsveksten i Norge. Derimot varierer inflasjonen rundt 2 prosent over tid, nærmest uavhengig av nivået på arbeidsledigheten. I motsetning til det som ofte hevdes, reflekterer det flate forholdet mellom arbeidsledighet og inflasjon ikke nødvendigvis et sammenbrudd i Phillipskurven, men heller hvordan sentralbanken fører pengepolitikk.
Pengepolitikkens rolle
En sentralbank som retter pengepolitikken inn mot et fleksibelt inflasjonsmål vil avveie hensynet til å stabilisere prisveksten rundt inflasjonsmålet (i Norge 2 prosent) og ressursutnyttelsen i arbeidsmarkedet rundt et normalt nivå.
Ved etterspørselssjokk, som lavere offentlige utgifter eller eksportnedgang, er det ingen kortsiktig målkonflikt, siden arbeidsledigheten og inflasjonen presses i hver sin retning. Dermed kan pengepolitikken (hvis man ser bort fra usikkerhet, tidsetterslep osv.) nøytralisere effektene på inflasjon og sysselsetting. En rentenedgang vil både redusere arbeidsledigheten og øke inflasjonen.
Ved tilbudssidesjokk, som et fremforhandlet lønnshopp eller oljeprisbyks, kan inflasjon og arbeidsledighet presses i samme retning. Dermed kan en renteøkning dempe inflasjonen, men bare ved å øke arbeidsledigheten ytterligere. Dermed må sentralbanken foreta en avveining, der en noe høyere arbeidsledighet bidrar til at inflasjonen gradvis faller mot målet (og motsatt).
Hvis sentralbanken fører en optimal pengepolitikk, vil inflasjonen utvikle seg uavhengig eller positivt med arbeidsledigheten. Dette til tross for at den underliggende Pillipskurven fortsatt gjelder. (En modellbasert fremstilling er gitt på slutten av innlegget).
Andre forklaringer
Den svake korrelasjonen mellom arbeidsledighet og inflasjon kan også ha andre årsaker. Dette gjelder spesielt i de landene der lønnsveksten har reagert lite på sysselsettingsveksten. Svakere fagbevegelser, et mer globalt arbeidsmarked eller langtidsvirkninger fra finanskrisen er blant teoriene som har blitt lagt på bordet. Noen viser til at ny teknologi reduserer behovet for arbeidskraft, men dette virker lite trolig så lenge produktivitetsveksten stagnerer.
Enkelte økonomer fremhever at sammenhengen mellom arbeidsledighet og inflasjon kan endres når prisveksten blir veldig lav. En mulighet er at bedrifter er tilbakeholdene med nominelle lønnsreduksjoner – i frykt for at de ansatte skal bli demotiverte og mindre produktive. Kanskje skyldes den moderate lønnsveksten i USA og Storbritannia at bedriftene har finanskrisen og den store resesjonen frist i minne. Bedriftslederne vet at hvis de øker lønningene og økonomien snur, er det vanskelig å reversere kostnadene. Dermed utsettes lønnsoppgangen lengst mulig.
Endelig kan inflasjonsmålet ha forankret inflasjonsforventningene og gjort disse mindre konjunkturfølsomme.
Konsekvenser for renteutviklingen
Noen mener at lav pris- og lønnsvekst tilsier at sentralbankene må gå forsiktig frem med renteøkningene. På den ene siden er risikobildet ikke symmetrisk. Med lave nominelle renter er det lite rom for å stimulere økonomien hvis det strammes inn for mye, mens man alltids kan hente seg inn hvis inflasjonen tiltar. På den andre siden virker en renteøkning med et tidsetterslep. Å utsette en normalisering av pengepolitikken, til tross for stadig lavere arbeidsledighet, kan derfor fremtvinge en kraftig innstramning senere. Dette kan igjen redusere lengden på det økonomiske oppsvinget. Hvis pengepolitikken har gjort den observerte Pillipskurven flat, er det dessuten en feilslått sirkellogikk å bruke dette som argument mot å møte et strammere arbeidsmarked med en normalisering av rentepolitikken.
En ny-keynesiansk modellfremstilling
Den ny-keynesianske Phillipskurven kan uttrykkes som:
(1) πt = Etπt+1 – ϖut + εt
hvor inflasjonen πt avhenger av forventet inflasjon for neste periode, Etπt+1, arbeidsledighetsgapet, ut (dvs. avviket mellom faktisk arbeidsledighet og strukturell ledighet) og et stokastisk kostnadssjokk, εt med forventningsverdi lik null. Her vil et negativt arbeidsledighetsgap legge press på bedriftenes marginalkostnader. Et sentralt element i modellen er at bedriftene optimerer profitten under monopolistisk konkurranse, der bare en gitt andel kan justere prisene i hver periode, og der ϖ avhenger av denne prisrigiditeten.
En sentralbank som retter pengepolitikken inn mot et fleksibelt inflasjonsmål tilpasser styringsrenten slik at inflasjonen stabiliseres rundt inflasjonsmålet, π* og arbeidsledigheten rundt sitt langsiktige likevektsnivå. Dette kan uttrykkes ved at pengepolitikken minimerer den kvadratiske tapsfunksjonen Lt:
(2) Lt = (πt – π*)2 + λut2
gitt Phillipskurven (1) og en antagelse om at forventet inflasjon ligger fast.
Dette gir førsteordensbetingelsen for avveiningen mellom inflasjons- og arbeidsledighetsgapet:
(3) (π t – π*) = (λ/ϖ)ut
Når økonomien utsettes for et kostnadssjokk som øker inflasjonen, vil sentralbanken øke arbeidsledigheten noe, for å gradvis returnere inflasjonen til målet, π*. λ måler den relative vekten sentralbanken tillegger realøkonomisk stabilitet og ϖ hvor raskt inflasjonen faller. Ved etterspørselssjokk er det ingen målkonflikt, siden sentralbanken må lukke arbeidsledighetsgapet for å nå inflasjonsmålet.