Forrige uke holdt Norges Bank styringsrenten uendret på 0,75 prosent. I årets siste Pengepolitiske Rapport tegnes det et bilde av en gradvis renteoppgang i årene fremover. Usikkerheten virker likevel å være noe større enn i september.

En ny rentehorisont var tittelen på innlegget i september når Norges Bank hevet styringsrenten fra 0,5 til 0,75 prosent og varslet at denne gradvis ville stige til litt over 2 prosent ved utgangen av 2021. Hovedbildet siden den gang er ikke så mye endret, men det virker som det har dukket opp noen flere skyer på horisonten.

Norsk økonomi har opplevd god vekst siden høsten 2016, som har vært tilstrekkelig til å redusere arbeidsledigheten og øke ressursutnyttelsen i økonomien. Et oppsving i global økonomi, høyere råoljepriser og et lavt rentenivå er blant forholdene som har understøttet samlet etterspørsel og produksjon i denne perioden.

Vekstprognosene for neste år er gode og kapasitetsutnyttelsen i økonomien antas å øke videre. Deretter venter Norges Bank at veksttakten dempes noe, særlig som følge av en litt svakere utvikling ute og en utflating i oljeinvesteringene. Norsk økonomi vil likevel være i en høykonjunktur ut prognoseperioden i 2021.

Inflasjonen har steget det siste året. Et hopp i elektrisitetsprisene har bidratt til en midlertidig oppgang. Samtidig har et strammere arbeidsmarked løftet lønnsveksten og den underliggende prisveksten noe.

Oljeprisene har falt

Anslagene for kapasitetsutnyttelsen og lønnsveksten er faktisk noe nedjustert sammenlignet med Norges Banks prognoser fra september. Dette skyldes særlig at råoljeprisene har falt, noe som ventes å dempe den oljerelaterte eksporten, samt lønnsomheten og lønnsveksten i oljenæringen. Til tross for dette har oljeselskapene satt i gang og planlagt en rekke prosjekter som vil være lønnsomme med dagens priser, slik at oljeinvesteringene fortsatt gir positive etterspørselsimpulser over på Fastlands- Norge.

Den nye rentebanen

Norges Bank driver fleksibel inflasjonsmålstyring. Styringsrenten tilpasses for å stabilisere inflasjonen tett på inflasjonsmålet på 2 prosent og kapasitetsutnyttingen i økonomien nær et normalt nivå. Pengepolitikken virker med et tidsetterslep og baseres på prognoser for inflasjonsgapet (avvik fra inflasjonsmålet) og produksjonsgapet (avvik fra trend-BNP) i årene fremover.

Figur 1 viser de nyeste anslagene for styringsrenten, inflasjonsgapet og produksjonsgapet. Som illustrert ventes inflasjonen å stabilisere seg tett oppunder 2 prosent de neste årene, mens produksjonsgapet holder seg positivt gjennom perioden. Med et vedvarende press i økonomien kan den underliggende inflasjonen stige over tid, noe som kan være et argument for at Norges Bank burde valgt en litt brattere rentebane.

Den nye banen indikerer at styringsrenten settes opp til 1 prosent i mars neste år. Deretter heves denne gradvis til 2 prosent ved utgangen av 2021. Dette innebærer en liten nedjustering av rentebanen fra september. Effektene av lavere råoljepriser og forventninger om noe svakere vekstutsikter internasjonalt, som også påvirker rentebildet ute, bidrar til dette. Nedgangen i rentebanen dempes av at pris- og lønnsveksten har kommet opp og at kronekursen er ytterligere svekket, hvilket øker tradisjonell nettoeksport og importpriser.

Norges Bank anslår en nøytral realrente i Norge på rundt 0,5 prosent. Siden en stor del av bankenes finansiering prises med utgangspunkt i pengemarkedsrenten Nibor, tar sentralbanken utgangspunkt i denne ved beregning av kortsiktig realrente. Med en nominell styringsrente på 2 prosent og et forventet påslag i pengemarkedsrentene på 0,4 prosentpoeng, gir dette en kortsiktig nominell rente på rundt 2,4 prosent ved utgangen av prognoseperioden.

Usikkerhet

Det er alltid stor usikkerhet rundt makroøkonomiske framskrivninger. Dette kommer til uttrykk i den såkalte usikkerhetsviften rundt Norges Banks prognose for styringsrenten, som indikerer at denne med 90 prosent sannsynlighet vil ligge i intervallet -0,5 prosent og +4,5 prosent i 2021. Etter finanskrisen, som kom overraskende på de fleste, falt styringsrenten langt utenfor det daværende usikkerhetsintervallet.

Det er mange forhold som bidrar til usikkerhet. Vedvarende handelskonflikter og uro rundt politiske prosesser i Europa kan dempe investeringsviljen og vekstutsiktene hos Norges handelspartnere. Dette kan også føre til mer uro i finansmarkene. Endringer i råoljepriser, kronekurs, påslag i pengemarkedsrenter og aksjemarkedene kan ha betydning for realøkonomien og inflasjonsutsiktene. Samtidig er det usikkerhet rundt effektene av en økning i rentenivået, i en situasjon der realboligprisene og husholdningsgjelden har kommet opp på et høyt nivå.

Til tross for noen skyer på horisonten, er det foreløpig grunn til å holde fast på hovedbildet: Det går bra i norsk økonomi og rentenivået vil gradvis måtte stige til et langsiktig nøytralt nivå for å unngå inflasjonspress. På grunn av forhold i verdensøkonomien ser det normale rentenivået likevel ut til å være lavere enn under tidligere konjunktursykluser.