Innlegget forklarer hvorfor omleggingen til gjennomsnittlig inflasjonsmål i USA for et par år tilbake skulle tilsi enda kraftigere renteøkninger og hvorfor Fed nå virker å feie denne endringen under teppe.
Den amerikanske sentralbanksjefens årlige tale på Jackson Hole konferansen i Wyoming i USA får alltid mye oppmerksomhet. Talen har ofte blitt brukt til å sende nye eller utdypende signaler om pengepolitikken. Med den høyeste inflasjonen i USA (og andre vestlige land) på fire tiår og en tilhørende kraftig renteøkning i full sving, følger finansmarkedene konferansen med argusøyne.
Slik sett var nok årets tale en skuffelse for noen. Fed sjef Jerome Powell holdt et kort og langt mindre fagteknisk innlegg enn vanlig. Han hadde tre hovedbudskap: For det første er det pengepolitikkens oppgave å sikre prisstabilitet. For det andre er utviklingen i inflasjonsforventningene avgjørende. Det siste budskapet var at Fed må fortsette å stramme inn pengepolitikken til «jobben er gjort», dvs. til man ser overbevisende tegn på at inflasjonen er på vei ned mot 2 prosent.
Powell hintet om at når styringsrenten nå har kommet opp til intervallet 2,25-2,5 prosent, vil det etter hvert være naturlig å øke med mindre steg enn de 75 basispunktene man har gjennomført på de par siste FOMC-møtene. Han minnet også om Feds rentebane (eller «dot-plot») som indikerer en renteoppgang til nær 4 prosent.
Kilde: Federal Reserve (FRED).
I det siste har markedene (les: finanspressen) begynt å spekulere i hva Fed vil gjøre når inflasjonen har nådd toppen og man ser klare tegn til at presset i arbeidsmarkedet avtar. Noen har snakket om mulige rentekutt allerede neste år. Finansmarkedene likte tydeligvis ikke Powells tøffe budskap om å «fullføre jobben» med å bringe inflasjonen ned, for i skrivende stund faller børsene.
Det mest interessante med Powells innlegg er imidlertid hva som ikke ble nevnt – og som knapt får omtale i den økonomiske debatten. På den samme konferansen i 2020, brukte Powell innlegget til å snakke om Feds nye pengepolitiske strategi. Denne består av to endringer fra tidligere. For det første la Fed om pengepolitikken fra et årlig inflasjonsmål på 2 prosent, til et mål om en gjennomsnittlig inflasjon på 2 prosent over tid. For det andre endret man fokus fra full til maksimal sysselsetting.
Det teoretiske grunnlaget for disse justeringene var de mange årene med lav inflasjon og svært lave nominelle rentenivåer som fulgte i kjølvannet av finanskrisen i 2008. Som forklart mer detaljert i dette innlegget, var formålet at en periode med lav inflasjon skulle få aktørene til å forvente at Fed ville midlertidig overskyte inflasjonsmålet i påfølgende år, hvilket ville senke forventet realrente og dermed stimulere konsum og investeringer. Fed var aldri tydelig på hvilken tidshorisont man skulle ha en gjennomsnittlig inflasjon på 2 prosent. Prinsipielt er det slik at jo flere tidsperioder som inkluderes i gjennomsnittet, jo nærmere kommer man et bevegelig prisnivåmål.
Omleggingen kunne knapt skjedd på et dårligere tidspunkt. For et års tid senere hadde inflasjonen gått i taket. Tar man det gjennomsnittlige inflasjonsmålet på alvor, skal Fed kompensere for den høye inflasjonen man nå ser ved å presse denne under inflasjonsmålet en periode. Når Fed ikke nevner dette med et ord, med snakker om viktigheten av å bringe inflasjonen ned til målet på 2 prosent, er dette egentlig litt oppsiktsvekkende. Det er selvfølgelig uaktuelt for Fed å være tidlig ute med rentekutt når inflasjonen etter hvert kommer ned, dersom man må gjennom noen år med inflasjon klart under målet for å korrigere for det rekordstore avviket man nå ser.
Nå er det gode grunner til at sentralbanker bør nøye seg med å bringe inflasjonen ned til 2 prosent. I mellomkrigsårene forsøkte mange land, inklusiv Norge, å gjenopprette valutaens verdi mot gull – etter den høye inflasjonen under 1.verdenskrig. Denne paripolitikken bidro til nedgangstider med deflasjon, og mange anser den som hovedårsaken til depresjonen på 1930-tallet.
Det er for tidlig å snakke om hva Fed skal gjøre når inflasjonen kommer ned. Renteutviklingen fremover vil kritisk avhenge av inflasjonsforventningene. Dersom disse skyter fart, må økonomien ikke bare gjennom en lavkonjunktur for å bringe inflasjonen ned, men de nominelle rentene må øke ekstra mye for å få realrenten høy nok til at dette vil skje. Er det full tillit til inflasjonsmålet, er det tilstrekkelig å heve styringsrenten til litt over inflasjonsmålet – gitt at den nøytrale realrenten er like lav som den har vært i årene etter finanskrisen.
Hva som blir teamet for Powells tale på neste års Jackson Hole konferanse vil nok speile svaret på disse viktige spørsmålene.