Markedsaktørenes renteforventninger har variert mye de siste uken. Innlegget drøfter utviklingen.
Før Norges Bank la frem Pengepolitisk Rapport 3/2024 med oppdatert rentebane i forrige uke, indikerte markedsprisingen forventninger om at styringsrenten her hjemme kunne settes ned allerede i desember. Det virket noe «optimistisk» i lys av tidligere signaler fra sentralbanken, løpende nøkkeltall for norsk økonomi og ikke minst kronekursen.
I den nye rentebanen ligger det inne at Norges Bank kutter styringsrenten med 0,25 prosentpoeng i 1.kvartal 2025. For neste år ventes det en litt raskere rentenedgang enn i forrige rapport, med nedjusteringene er små: 4 basispunkter i juni, 7 basispunkter i september og 11 basispunkter i desember. I praksis betyr dette et hovedscenario der styringsrenten kuttes med 0,75 prosentpoeng i 2025, mens det i juni var lik sannsynlighet for to eller tre kutt på et kvart prosentpoeng hver.
Disse «haukete» signalene fikk følger for de lange rentene, som påvirker låntakere som ønsker å ta opp eller refinansiere fastrentelån. Etter at «swap-rentene» hadde falt og fått flere banker til å kutte sine fastrentetilbud med rundt 0,5 prosentpoeng, hoppet disse med rundt 20 basispunkter, som har fått flere av de samme bankene til å justere fastrentene litt opp igjen.
I Norge har rundt 95 prosent av boliglånstakerne flytende rente, noe som gjør slike bevegelser i de lange rentene mindre interessant enn i de fleste andre land – der fastrentelån er utbredt. Til tross for dette er rentesignalene fra Norges Bank viktige for den pengepolitiske «transmisjonsmekanismen» – ikke minst fordi kronekursen kan påvirkes av forventninger til dagens og fremtidige rentedifferanser mot utlandet.
Kronekurs, utenlandske renter og lønnsvekst
Norges Bank er blant de mest transparente sentralbankene i verden, ved at det publiseres et «renteregnskap» som tallfester ulike bidrag til endringer i rentebanen fra forrige Pengepolitiske Rapport.
Denne oversikten (se figur 1) viser at det nettopp er en svekkelse av kronekursen, sammen med noe bidrag fra økte oljeinvesteringer, som trekker rentebanen opp, mens et noe større fall i inflasjonen enn forutsatt, samt fall i styringsrenteforventningene internasjonalt, bidrar i motsatt retning.
En måte å tolke dette på er at svekkelse av kronen, alt annet likt, krever en strammere pengepolitikk for å bringe inflasjonen tilbake til inflasjonsmålet over tid. Dette oppnås, for et gitt nivå på styringsrenten, ved at lavere inflasjon trekker opp realrenten, samtidig som rentekutt ute får rentedifferansen mot utlandet til å stige.
Ser man på Norges Banks prognoser, forventes inflasjonsmålet å overskytes i årene fremover, selv om den generelle prisveksten nærmer seg 2 prosent ved utgangen av 2027. Det er ikke lenger importpriser som driver inflasjonsgapet, for kronen har vært svak såpass lenge at mye av impulsene er i ferd med å bli uttømt. I tillegg faller inflasjonen ute.
Prisveksten på importerte varer, som toppet på over 7 prosent, har falt kraftig og vil ved utgangen av året, ifølge Norges Banks beregninger, utgjøre under 1 prosent, for så å variere rundt dette nivået de neste årene. Derimot ligger den innenlandske prisveksten på nær 4 prosent, og forventes å bare gradvis komme ned gjennom prognoseperioden. Dette drives av høy lønnsvekst i kombinasjon med svak produktivitetsvekst[1].
Den fleksible inflasjonsmålstyringen innebærer at Norges Bank avveier hvor raskt inflasjonen skal bringes tilbake til målet, mot graden av ressursnyttelse i norsk økonomi. I de siste prognosene ventes produksjonsgapet (avvik fra trend-BNP) å falle under nullstreken i 2025, og forbli negativt de nærmeste årene.
Når det negative produksjonsgapet (en forsiktig lavkonjunktur) sammenfaller med noe høyere vekst i norsk økonomi, bl.a. som følge av rentenedgang og økt kjøpekraft, skyldes dette særlig at flere flyktninger fra Ukraina kommer inn på arbeidsmarkedet og produktivitetsveksten øker noe i takt med konjunkturoppgangen[2].
Stor usikkerhet fremover
Samlet sett virker Norges Banks pengepolitikk rimelig avveid, gitt sentralbankens egne prognoser. Styringsrenten faller gradvis fra dagens 4,5 prosent, til et langsiktig nøytralt nivå på litt under 3 prosent, samtidig som inflasjonsgapet og produksjonsgapet har motsatt fortegn og minsker over tid.
Makroøkonomiske prognoser er imidlertid meget usikre – noe som bl.a. gjenspeiles i hvordan fastrentetilbudene har svingt de siste ukene. Økonomien utsettes løpende for nye sjokk. I årene etter finanskrisen i 2008, fikk man et langvarig fall i rentenivåene, som først ble fullt ut reversert i kjølvannet av pandemien og den høyeste inflasjonen på 40 år. Selv om rentene nå faller, har forventingene til det langsiktige nøytrale rentenivået kommet opp. Så gjenstår det å se hva som er en trend og hva som er variasjoner rundt denne.
[1] Dette betyr ikke at kronen er uvesentlig, for denne påvirker lønnsomheten i industrien og dermed lønnsveksten via frontfagmodellen.
[2] Særlig i byggenæringen og varehandelen er det indikasjoner på bedrifter sitter på flere ansatte enn aktivitetsnivået tilsier, fordi man forventer økt aktivitet fremover, noe som i mellomtiden trekker ned produksjonen per arbeidstime.