I sommer fikk det stor oppmerksomhet at rentekurven i USA inverterte, dvs. at de lange statsrentene ble lavere enn de korte pengemarkedsrentene- noe som historisk har fungert som en ledene indikator for resesjoner. Selv om veksttakten i verdens største økonomi kun avtok noe og arbeidsledigheten var den laveste på flere tiår, var bekymringen at usikkerhet og investeringsvegring, knyttet handelskonflikten mellom USA og Kina, samt lavere vekst internasjonalt, skulle gi et konjunkturomslag.
Amerikansk rentekurve og resesjonsrisiko
Etter at rentene på amerikanske statsobligasjoner bunnet ut i september, har disse kommet noe opp igjen. Kombinert med tre rentekutt fra Federal Reserve (Fed) på til sammen 0,75 prosentpoeng, ment å motvirke nedsiderisikoen i økonomien, har helningen på rentekurven igjen blitt positiv.
Man har likevel flere historiske eksempler på at rentens terminstruktur har blitt normalisert i forkant av en teknisk resesjon (definert som minst to kvartaler med reelt BNP-fall). Dette skjedde både før lavkonjunkturen tidlig på 1990-tallet, før tilbakeslaget knyttet til IT-boblen i 2001 og i forkant av den store resesjonen i 2008.
En forklaring kan være at Fed kuttet styringsrenten, men fordi pengepolitikken virker med et etterslep på produksjon og sysselsetting, kom tiltakene for sent til å hindre konjunkturomslaget. I dagens situasjon har sentralbanken gjort pengepolitikken mer ekspansiv uten at realøkonomien er klart svekket. Dermed virker rentekurven å signalisere at resesjonsrisikoen i USA er noe redusert de siste månedene.
Fredag kom det sterke arbeidsmarkedstall fra USA. Sysselsettingen utenom landbruket steg med solide 266.000 i november, arbeidsledigheten sank til 3,5 prosent og lønnsveksten økte til 3,1 prosent på årsbasis.
Figur 1: Sahm Rule Recession Indicator.
Prosentpoeng. Periode for amerikansk resesjon markert med grå bakgrunn.
Kilde: FRED, fred.stlouisfed.org.
En alternativ resesjonsindikator er den såkalte Sahm- regelen. Denne bygger på den empiriske observasjonen at en resesjon i USA starter når tre-måneders bevegelig gjennomsnitt av arbeidsledighetsraten stiger med minst 0,5 prosentpoeng fra sitt laveste nivå de foregående 12 månedene. Basert på denne, se figur 1, er det ingen tegn til en nært forestående resesjon i USA.
Svake utsikter i Europa og Asia
Den økonomiske utviklingen i eurosonen er preget av svak vekst i Tyskland og Italia, kombinert med noe høyere og mer stabile vekstrater i land som Frankrike og Spania.
Svakere reell BNP-vekst og vedvarende lav inflasjon, som økte til 1 prosent på tolvmånedersbassis i november, fikk den europeiske sentralbanken, ESB, til å kutte styringsrenten med 0,1 prosentpoeng i september til -0,5 prosent. Samtidig ble det gjeninnført kvantitative lettelser gjennom obligasjonskjøp. De lange tyske nominelle statsrentene har blitt enda noe mer negative den siste måneden.
Arbeidsledigheten i Tyskland er fortatt den laveste siden slutten av 1970-tallet. Europas største økonomi har likevel opplevd en tydelig oppbremsing. Den eksportorienterte industrien påvirkes av global usikkerhet og sviktende etterspørsel. Blant forholdene som bidrar negativt er det største produksjonsfallet i den globale bilindustrien siden finanskrisen. Sektoren har problemer med å tilpasse seg nye utslippskrav og elektrifisering av bilparken. Derimot er det fortsatt oppgang i den tyske servicesektoren og boligbyggingen.
Media og myndigheter uttrykte lettelse over at Tyskland unngikk teknisk resesjon i tredje kvartal. Økonomien vokste med beskjedene 0,1 prosent i Q3 (~ 0,4 prosent på årsbasis), etter å ha krympet med 0,2 prosent i andre kvartal. Problemet er at nasjonalregnskapstallene er midlertidige, så det er fortatt mulig at Tyskland er i resesjon, og vekstraten er uansett for lav til å unngå en svekkelse av arbeidsmarkedet.
Også i Storbritannia unngikk man resesjon i 3. kvartal. BNP- veksten løftet seg til 1,2 prosent, fra en nedgang på 0,9 prosent i kvartalet før. Mens et kraftig fall i eksporten ble reversert og privat konsum holdt seg oppe, fortsatte næringslivet å skyve på investeringsplaner som følge av Brexit- usikkerhet. Selv om sannsynligheten for en hard Brexit har blitt betydelig redusert, vil de mange spørsmålene knyttet til næringslivets markedstilgang og rammevilkår forbli ubesvart inn i 2020. Den Brexit-avtalen som Boris Johnson sin regjering har fremforhandlet med EU innebærer en overgangsordning ut neste år, men det er høyst usikkert om partene vil klare å bli enige om en ny handelsavtale innen denne fristen.
Den langsiktige trenden med svakere vekst i kinesisk økonomi fortsetter, noe som bl.a. påvirkes en strammere kredittpolitikk, men også i Japan og andre asiatiske økonomier virker det å finne sted en syklisk oppbremsing.
Figur 2: Global economic policy uncertainty index. Jan 1997- Nov 2019.
Måler frekvensen av avisartikkler som omtaler usikkerhet knyttet til økonomisk politikk. Indeksen er basert på 20 land som vektes med kjøpekraftkorrigert BNP.
Kilde: PolicyUncertainty.com.
Volumet på internasjonal handel bruker vanligvis å vokse med minst samme takt som globalt BNP målt i faste priser. Veksten i global handel falt i 2019, men det ventes et vist oppsving neste år. Handelssamtalene mellom USA og Kina er imidlertid uforutsigbare, og situasjonen i Hong-Kong kan påvirke disse negativt. En indikator for usikkerhet knyttet til den økonomiske politikken (penge-, finans- og handenspolitikken), se figur 2, har steget til rekordhøye nivåer i 2019.
Konklusjon og oppsummering
Verdensøkonomien har opplevd et ganske synkronisert fall i veksten. Særlig internasjonal handel og industrisektoren bremser aktivitetsnivået. Til tross for at veksten har avtatt, fortsetter amerikansk økonomi det lengste oppsvinget i moderne historie. I Europa er veksten svakere, men redusert sannsynlighet for en hard Brexit har likevel fjernet noe nedsiderisiko fremover. Neste år venter de fleste prognosemiljøene marginalt høyere vekst i Europa, mens denne faller litt i USA og Kina.