Kina står ovenfor store utfordringen i den økonomiske politikken. For å unngå langvarig lav vekst må økonomien rebalanseres fra nettoeksport og investeringer til innenlandsk forbruk. Samtidig er kinesisk valutapolitikk under press, ved at landets valutareserver faller samtidig som USA ønsker å stramme inn pengepolitikken. Devalueringsforventninger kan skape finansiell uro.
På slutten av 1970-tallet startet Kina politiske og økonomiske reformer som for alvor betydde startskuddet på en lang periode med økonomisk opphenting. Produktiviteten i den kinesiske industrisektoren har økt dramatisk, og økonomien har vokst med 9,4 prosent i gjennomsnitt siden 1978. Dette betyr at størrelsen på landets verdiskapning og levestandard omtrent er doblet hvert åttende år. Veksten var særlig sterk i årene etter at Kina ble medlem av verdens handelingsorganisasjon (WTO) i 2001 og frem til finanskrisen i 2008.
Ekstrem sparevilje
Privat forbruk sin andel av BNP har falt i Kina siden landets økonomiske reformer startet på 1970- tallet, og ligger på nivåer knapt sett i andre fremvoksende økonomier. Innenlandsk sparing utgjør litt under halvparten av BNP, og går nærmest i sin helhet til å finansiere innenlandske investeringer, vist i figur 1. Den høye innenlandske sparingen bidrar til lav import. I perioden frem til finanskrisen i 2008 ble Kinas driftsbalanse ovenfor utlandet også blåst opp av sterk eksport – understøttet av landets fastkurspolitikk mot amerikanske dollar. Siden da har eksportveksten bremset opp, blant annet som følge av svakere verdensøkonomi og innenlandsk pris- og kostnadsvekst.
Figur 1: Kinesisk sparing og investeringer. Kilde: IMF, World Economic Outlook Database, April 2016
Særlig to forhold har drevet den ekstreme spare- og investeringsutviklingen i det folkerike landet. For det første kunne Kina i sin tidlige vekstfase investere tungt uten å oppleve fallende grenseproduktivitet på realkapital, fordi store mengder bønder fra landsbygda strømmet inn i sektorene med høy investeringsaktivitet. For det andre førte den stadige strømmen av arbeidere til at lønnsnivået ble holdt i sjakk, selv om økonomien vokste. Dermed ble konsumet holdt nede, mens investeringsandelen steg. Nå er imidlertid overskuddet av arbeidskraft mindre. Dermed må lønninger og privat forbruk stige, for å fungere som en motvekt mot det fallet i investeringene som all overkapasitet fremtvinger. Kina står altså ovenfor en vanskelig rebalansering av økonomien – med mindre eksport og investeringer, og mer privat forbruk av varer og tjenester.
Et dilemma
Kina har over flere år gradvis deregulert og åpnet opp sine finansmarkeder for kjøp og salg av verdipapirer over landegrensene. Dette skaper en målkonflikt for kinesiske myndigheter, som kan forklares ved hjelp av det «valutapolitiske trilemmaet»: Et land kan ikke både ha fast valutakurs, frie kapitalbevegelser og en selvstendig pengepolitikk samtidig.
De mange årene med store handelsoverskudd og et ønske om å holde valutakursen svak mot dollaren, gjorde at den kinesiske sentralbanken måtte kjøpe enorme mengder utenlandske verdipapirer. Kina har som følge av dette bygget opp de største valutareservene i verden, vist i figur 2. Det antas at rundt 60 prosent av dette er fordringer på USA, særlig statsobligasjoner. Siden sommeren 2014 har imidlertid reservene falt, som følge av kapitalutstrømming fra Kina – blant annet fordi flere kinesere ønsker å diversifisere sine sparemidler i en bremsende økonomi.
Figur 2: Kinesiske valutareserver (eksl. gull). Milliarder US dollar. Kilde: Federal Reserve Bank of St. Louis (FRED)
Trilemmaet forteller at kapitalutgang kan håndteres ved en eller flere av følgende tiltak:
- Øke rentedifferansen ovenfor utlandet
- La kinesiske yuan falle i kurs
- Stramme inn kapitalkontrollen
Valgets kvaler
Første mulighet er en kinesisk renteøkning, hvilket vil gjøre det mer attraktivt å investere i kinesiske rentepapirer, men også virke kontraktivt på økonomien – noe man neppe ønsker når det allerede er bekymringer for svak vekst. På toppen av dette varsler Federal Reserve at de vurderer å sette opp renten i USA om relativt kort tid, hvilket vil øke rentedifferansen i favør USA, og dermed forsterke presset på den kinesiske valutaen.
Andre mulighet er å devaluere valutaen, dvs. skrive ned intervallet yuan-kursen kan bevege seg i. Dette vil stimulere nettoeksporten, men også øke inflasjonen over tid. Problemet er at aktørene i valutamarkedet fort vil kunne begynne å spekulere i nye devalueringer, og dermed ønske å kjøpe utenlandske verdipapirer før valutaen tilpasser seg. Dermed kan det oppstå selvforsterkende forventninger som hurtig kan tappe valutareservene mye.
En siste mulighet er å begrense graden av kapitalmobilitet, ved å skjerpe kapitalkontrollen. Dette kan kanskje være en kortsiktig løsning, men har samfunnsøkonomiske kostander ved at kapitalen utnyttes mindre effektiv (hvilket gir økte kostnader og lavere avkastning over tid). Spørsmålet er også om dette er forenlig med å inngå i IMFs kurv av reservevalutaer, eller Spesial Drawing Rights, som Kina lenge har ønsket og som forutsetter at valutaen handles fritt.
Kina må rebalansere økonomien og bevege seg i retning av en mer fleksibel valutakurs. Hvordan dette håndteres kan ha stor betydning for verdensøkonomien i årene fremover.