Ettervirkningene av koronapandemien har skapt flaskehalser i globale verdikjeder, samt økte råvarepriser og transportkostnader, hvilket har presset opp inflasjonen i mange land. Innlegget presenterer en enkel makromodell for å analysere inflasjonsforløpet fremover og konsekvensene for pengepolitikken.
I Tyskland nådde inflasjonen nylig det høyeste nivået på 28 år. I Storbritannia meldes det om mangel på matvarer og bensin. Også her hjemme kunne avisene nylig advare om en «beintøff vinter for mange» som følge av prisøkninger på en rekke produkter. Så langt er det særlig de økte strømprisene som har trukket opp veksten i konsumprisindeksen (KPI), som var 4,1 prosent på årsbasis i september. Konsumprisindeksen uten elektrisitet (KPI-JEL) steg kun 1,2 prosent fra september 2020 til september 2021.
Til tross for at inflasjonen er ganske moderat her hjemme, vil Norge som en liten åpen økonomi være utsatt for effektene inflasjonsoppgangen ute kan ha på bl.a. importpriser og kronekurs, dersom denne skulle vedvare.
De fleste prognosemiljøene venter at prisveksten vil returnere til sentralbankens inflasjonsmål, som i alle store valutaområder nå er 2 prosent, rundt utgangen av 2022. Man har imidlertid lite erfaring med den situasjonen man nå befinner seg i, så det er en risiko for at inflasjonen kan bli høyere i en lengere periode. Det er derfor hensiktsmessig å se nærmere på hva som bestemmer inflasjonsforløpet og hvilke konsekvenser ulike senarioer kan ha for pengepolitikken. Dette er særlig relevant i en verden der inflasjonen har vært lav og stabil i flere tiår og forventninger om vedvarende lave realrenter er innbakt i prisingen av globale aksje, – obligasjons- og boligmarkeder.
Kostnadssjokk, produksjonsgap og forventninger
I makroøkonomiske modeller beskrives typisk inflasjonsprosessen ved hjelp av en Phillips-kurve av typen:
πt = Et πt+1 + Ω(Yt − Yt*) + ut
der inflasjonen på tidspunkt t, avhenger av forventet fremtidig inflasjon, Et πt+1, graden av press i økonomien, altså avviket mellom faktisk og potensielt BNP, Yt − Yt*, og et kostnadssjokk, ut.
Ut fra uttrykket ser man det kan være hensiktsmessig å skille mellom ulike typer inflasjon.
Ved etterspørselsbestemt inflasjon vil høy samlet etterspørsel etter varer og tjenester dytte BNP over sitt potensiale. Her vil mangel på arbeidskraft presse opp lønningene, hvilket legger press på marginene og gjør at bedriftene velter kostnadsøkningene over på prisene. Muligheten for å gjøre nettopp dette vil være større når samlet etterspørsel er sterk. Ved kostnadsbestemt inflasjon vil økte kostnader og forstyrrelser på tilbudssiden i økonomien, som økte energipriser eller lønnskostnader, øke inflasjonen.
Endelig vil inflasjonen avhenge av forventningene til fremtiden. Fordi det er kostnader knyttet til å justere prisene (pga. menykostnader, imperfekt konkurranse etc.) vil de som kun har mulighet til å justere nominelle størrelser sporadisk, ta hensyn til hva de tror om prisnivået i fremtiden når de først har mulighet til å foreta en justering.
Uttrykket ovenfor gir noen viktige innsikter. For det første vil virkningene av et midlertidig kostnadssjokk, som økte transportkostnader, avhenge kritisk av inflasjonsforventningene. Dersom det er full tillit til inflasjonsmålet, vil sentralbanken kun behøve å stabilisere produksjonen rundt full sysselsetting, Yt = Yt* , for at inflasjonen skal returnere til målet når effekten av kostnadssjokket faller ut av tolvmånedsveksten i prisnivået. Dersom aktørene imidlertid er tilbakeskuende, altså at de tilpasser forventningene til løpende inflasjon (adaptive forventninger), Et πt+1= πt, vil sentralbanken måtte føre en stram pengepolitikk for å presse inflasjonen ned igjen gjennom et midlertidig negativt produksjonsgap, Yt < Yt*.
Makroøkonomisk likevekt
Figur 1 illustrerer denne situasjonen grafisk.
Inflasjon, π , og reelt BNP, Y, dannes der to to kurvene krysser hverandre. Y* er potensielt BNP og π* er inflasjonsmålet.
Her er uttrykk (1) tegnet som kurven for dynamisk aggregert tilbud (DAT). Langs kurven stiger inflasjonen med produksjonsgapet for et gitt nivå på inflasjonsforventningene. Det antas at sentralbanken følger Taylor-prinsippet i pengepolitikken, dvs. at den nominelle renten settes opp mer enn inflasjonen, slik at økt inflasjon gir økt realrenten. Langs kurven for dynamisk aggregert etterspørsel (DAE) faller BNP når inflasjonen øker, hvilket skyldes at økt realrente gir lavere privat konsum, bruttorealinvesteringer og nettoeksport (via sterkere valutakurs). Inflasjon og BNP bestemmes i makroøkonomisk likevekt der de to kurvene krysser hverandre.
Anta at økonomien starter ved full sysselsetting, Yt = Y* og inflasjonen er lik inflasjonsmålet, πt = π*. Her vil et kostnadssjokk i periode t gi et negativt skift i DAT til DATt, hvilket gir økt inflasjon og lavere BNP. Når effekten av kostnadssjokket nulles i periode t+1 skifter DAT ned, men fordi inflasjonsforventningene er høyere enn før, må økonomien gjennom en periode med negativt produksjonsgap, hvilket gradvis presser inflasjonen tilbake til inflasjonsmålet. Er det full tillit til inflasjonsmålet, vil DAT umiddelbart skifte tilbake til DATt-1.
Avsluttende betraktninger
Analysen ovenfor har sett bort i fra to kompliserende elementer i kjølvannet av koronapandemien. For det første har en svært ekspansiv penge- og finanspolitikk, i kombinasjon med oppdemmet etterspørsel som følge av høy «tvangssparing» under pandemien, gitt et positivt skift i kurven for DAE. I tillegg kan pandemien få mer varige negative tilbudssideeffekter, ved at virksomheter har gått konkurs eller at strukturene på arbeidsmarkedet er endret. I så fall kan Y* ha fått et negativt skift. Begge disse forholdene kan trekke i retning av økt inflasjon og kreve en midlertidig strammere pengepolitikk.