I forrige uke kuttet Norges Bank styringsrenten til historisk lave 0,5 prosent. Det har vakt stor oppmerksomhet at sentralbanken har signalisert at styringsrenten kan bli negativ dersom norsk økonomi skulle bli utsatt for «nye store forstyrrelser». Det er lite trolig at husholdninger og næringsliv vil stå ovenfor negative renter på innskudd og lån. Bankenes tilpasning til negative sentralbankrenter kan stimulere aktivitetsnivået i økonomien på kort sikt, men også utgjøre en trussel mot langsiktig finansiell stabilitet.
Norges Bank kuttet i forrige uke styringsrenten med 0,25 prosentpoeng til 0,5 prosent. Sammen med rentebeslutningen, publiserte Norges Bank «Pengepolitisk rapport med vurderinger av finansiell stabilitet 1/16». En av de mest interessante figurene i denne rapporten er gjengitt nedenfor, og viser referansebanen for styringsrenten fremover, samt tilhørende prognoser for produksjonsgapet og inflasjonen (målt ved vekst i konsumprisindeksen, KPI, og denne korrigert for avgifter og energivarer, KPI-JAE).
Kilde: Norges Bank (Pengepolitisk rapport med vurdering av finansiell stabilitet 1/16).
På lang sikt kan pengepolitikken bare påvirke inflasjonen. Inflasjonsmålet er 2,5 prosent. På kort og mellomlang sikt kan pengepolitikken også bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting. Produksjonsgapet måler graden av ressursutnyttelse i økonomien. Når dette er positivt, er det press i arbeidsmarkedet, hvilket vil øke inflasjonen over tid. Motsatt vil et negativt produksjonsgap gi et deflatorisk press. Siden en renteendring virker på økonomien med lange og variable tidsetterslep, må pengepolitikken basere seg på prognoser. Prognoser er kjennetegnet av usikkerhet, og denne er illustrert i en «usikkerhetsvifte (kalt sannsynlighetsfordeling) rundt prognosene i figuren ovenfor.
Ingen rente kan være for mye rente.
Som påpekt i forrige innlegg her på bloggen (der det amerikanske rentemøte var i fokus), antyder økonomisk teori at en «god rentebane» skal sikre at inflasjonen havner på inflasjonsmålet og produksjonsgapet lukkes over tid. I mellomtiden bør de to gapene ha motsatt fortegn. Er inflasjonen lav, bør produksjonsgapet være positivt, hvilket presser inflasjonen tilbake mot målet over tid, og motsatt.
Prognosene til Norges Bank har noen interessante forhold ved seg:
- For det første bunner styringsrenten ut nær null, med en viss sannsynlighet for at styringsrenten blir negativ.
- For det andre er dagens inflasjon bare midlertidig høy og vil falle markert til klart under inflasjonsmålet på 2,5 prosent.
- For det tredje vil produksjonsgapet forbli negativt gjennom hele prognoseperioden, selv om underutnyttelsen av arbeidskraft og annen produksjonskapasitet avtar i årene frem mot 2018.
Det er i utgangspunktet klart at en lavere styringsrente på kort sikt enn det referansebanen antyder ville gitt en bedre måloppnåelse for pengepolitikken.
Å innføre negativ nominell styringsrente er altså et mulig grep for å understøtte inflasjonsmålet. Dette er allerede innført av sentralbankene i en rekke andre land, deriblant Japan, Eurosonen, Sverige, Danmark og Sveits. Men hva betyr dette i praksis?
Er negativ rente løsningen?
Norges Banks styringsrente, foliorenten, er en rente på bankenes innskudd i Norges Bank – såkalte sentralbankreserver. Dette betyr at bankene, istedenfor å få en rente på slike reserver, må betale en avgift for å plassere disse i sentralbanken. Hensikten er at spare- og forretningsbankene, for å unngå en slik kostnad, vil foretrekke å plassere likviditet andre steder. Dette vil igjen tenderer til å øke prisene på verdipapirer og senke markedsrentene.
Bankene vil trolig vegre seg mot å velte negative sentralbankrenter over på private sparekunder. Årsaken er at kontanter utgjør et rentefritt alternativ til bankinnskudd. Hvis innskuddsrentene faller vesentlig under null, vil folk trolig hamstre cash. Nå er det riktignok ikke risikofritt å sitte på store mengder kontanter. Kostnadene ved å sikre pengene mot tyveri osv. gjør at særlig store aktører trolig kan akseptere en marginal negativ rentesats.
Erfaringene fra andre land viser at negative renter i sentralbanken kan slå ut i noe lavere lånerenter i privat sektor, særlig gjennom en reduksjon i bankenes rentemarginer. I hvilken grad dette vil skje avhenger særlig av konkurransesituasjonen og lønnsomheten i banksektoren. I Sverige og eurosonen har banker forsøkt å kompensere for lavere marginer pr. utlån ved å øke utlånsvolumet. Slik sett virker pengepolitikken mer ekspansivt gjennom det som tradisjonelt omtales som «kredittkanalen».
Man har lite erfaring med negative nominelle renter, og sentralbankene er usikre på hvilke effekter dette vil ha på sikt – spesielt på den finansielle stabiliteten. I Norge har vi lagt bak oss en lang periode med kraftig økende boligpriser. Den samlede gjelden til husholdninger og næringsliv ligger på et høyt nivå. Selv om lavere utlånsrenter har redusert husholdningens renteutgifter, vil en normalisering av rentenivået frem i tid, kunne gi en rentebelastning som nærmer seg den i årene før bankkrisen på starten av 1990-tallet.
Som Norges Bank skriver i sin pressemelding: «Lavere renter kan gi økt sårbarhet i det finansielle systemet. Når styringsrenten nærmer seg en nedre grense, øker også usikkerheten om virkningen av pengepolitikken. Det taler nå for å gå mer varsomt fram i rentesettingen».