Aksjemarkedet har den senere tid vært preget av stor optimisme. De siste ukene har det vært nye toppnoteringer på børsene. Selv om de nominelle aksjeindeksene har steget betydelig siden årtusenskifte, har realavkastningen fra aksjeinvesteringer vært relativt beskjeden i denne perioden. I likhet med 1999 kan dagens kursutvikling være påvirket av et feiloppfattet paradigmeskifte.
Børsrekorder står for fall. For en uke siden stengte hovedindeksen på Oslo Børs for første gang over 700 poeng. Denne uken nådde Dow Jones Industrial Average på New-York børsen en ny toppnotering ved å passere grensen på 20.000.
Forrige gang indeksen brøt gjennom en tilsvarende barriere var 29. mars 1999, da 10.000 poeng ble passert. Den gang var aksjemarkedet inne i det som senere skulle bli kjent som Dot com-boblen. Takket være eufori knyttet til IT -sektorens evne til å varig endre de økonomiske lovene, hadde selv tradisjonelle industribedrifter mer enn doblet seg i kurs over en periode på bare fire år. I dag vet man at disse forventningene var feilslåtte. De siste årene har produktivitetsveksten vært skuffende lav, til tross for all den nye teknologien. Børsene stiger mindre dramatisk nå. Også forholdet mellom aksjekurser og selskapenes inntjening i USA er klart lavere enn før IT- boblen sprakk i år 2000. Derimot ligger dette forholdet ikke så langt unna toppnivået fra før det berømte børskrakket i 1929.
Så hva driver oppgangen i børskursene? En forklaring man sjeldent fokuserer på, men som er meget viktig kvantitativt, er inflasjon. Dow Jones indeksen i USA er opp 70 prosent siden år 2000 målt i nominelle termer, men korrigert for generell prisstigning i samfunnet har indeksen bare økt 19 prosent i samme periode. Dette tilsvarer en årlig realstigning på rundt beskjedne 1,1 prosent. Aksjemarkedet er ikke immunt mot lav vekst og lave realrenter.
I likhet med 1999 kan et oppfattet paradigmeskifte prege investorene. Det som på slutten av 1990-tallet var ny teknologi er nå ny politikk.
Over tid vil (real)aksjekursene være bestemt av selskapenes lønnsomhet. En aksje sin fundamentale verdi vil gjenspeile nåverdien (dvs. den neddiskonterte verdien) av fremtidig utbytte (eller tilbakekjøp av aksjer). I kortere eller lengre periode kan overdreven optimisme eller pessimisme imidlertid gi store avvik fra fundamental verdi. På kort sikt følger aksjekurser typisk en random-walk. Da vil det være like sannsynlig at kursene stiger eller synker – uavhengig av den historiske utviklingen. Siden aksjemarkedet løpende «priser inn» offentlig tilgjengelig informasjon vil nyheter, som per definisjon er ukjent, bevege aksjekursene.
Figur 1: Hovedindeksen på Oslo Børs og Dow Jones Industrial Average. Kilder: www.netfonds.no og FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis.
I likhet med 1999 kan et oppfattet paradigmeskifte prege investorene. Det som på slutten av 1990-tallet var ny teknologi er nå ny politikk. Selv om bruddet med 20.000 grensen er uvesentlig i seg selv, skal ikke den psykologiske effekten undervurderes. Børsene har gått klart opp siden USA-valget tidlig i november. I Norge har hovedindeksen økt rundt 8 prosent, mens aksjemarkedet har steget over 10 prosent i USA. Enn så lenge kan det virke som investorene har fokusert mer på utsiktene til massive dereguleringer, skattekutt og infrastrukturinvesteringer i USA enn de negative effektene av tollmurer og økt utenrikspolitisk risiko. Et større underskudd på statsbudsjettet, i en situasjon der amerikansk økonomi opererer nær full sysselsetting, kan også legge press på rentene – noe som typisk er negativt for aksjemarkedet (bl.a. ved å redusere nåverdien av dividendestrømmer). Dette kan smitte over på andre land, både gjennom valutamarkedet og fordi børsene verden over har en tendens til å følge hverandre tett (se figuren ovenfor).
Det har alltid vært uenighet blant økonomer om hvor mye aksjemarkedet faktisk påvirke realøkonomiske forhold som produksjon og inntekter. Noen viser til at bedrifter henter relativt lite kapital fra denne delen av markedet, og at børsen derfor spiller en begrenset rolle i å kanalisere sparing til investeringer. Dermed vil aksjekursene passivt reflektere realøkonomiske forhold, uten å påvirke disse i særlig grad. Andre mener at aksjemarkedene aktivt påvirke bedriftens investerings-beslutninger, blant annet gjennom kostnadene ved egenkapitalfinansiering. Noen fremhever også at aksjemarkedet kan ha en formueseffekt på privat konsum. Stigende børskurser får folk til å føle seg rikere. Denne effekten kan variere mellom land, avhengig av hvor mange husholdninger som investerer i aksjer.
Det gjenstår å se om den senere tids oppgang på børsene er et varsel om økt vekst i verdensøkonomien, og i hvilken grad formuesøkningene vil forsterke denne tendensen. I likhet med 1999 kan kursutviklingen være preget av et feiloppfattet paradigmeskifte.