Pandemimakro

Koronaviruset og de tilhørende smittevernstiltakene har store konsekvenser for norsk og internasjonal økonomi. Tradisjonell konjunkturanalyse har begrenset verdi når myndighetene har satt en stopper for forbruk og produksjon for å hindre et ukontrollert virusutbrudd. Den senere tid har det kommet flere nye forskningsartikler der makromodellene tilpasses for belyse virkningene av pandemien. Dette innlegget ser nærmere på noen av disse modellene og implikasjonene for smittevernstiltak og økonomisk politikk.

Mange økonomer er skeptiske til såkalt realkonjunkturteori, som sier at svingninger i økonomien er en optimal tilpasning til produktivitetssjokk. Hvis fluktrasjoner i reelt BNP er rasjonelle, bør myndighetene avstå fra aktiv penge- og finanspolitikk. Dermed gir realkonjunkturteori få bidrag til å forklare tradisjonelle resesjoner, men passer ganske bra til koronasituasjonen. For også her er det naturlig å ikke forhindre det kortsiktige fallet i produksjon og sysselsetting – som er nødvendig for å begrense spredningen av koronaviruset. Samtidig virker det klart at økonomien ikke vil operere ved full sysselsetting i det pandemien slipper taket. Gjenhentingen vil avhenge av konsumentadferd, tilbudssideeffekter og den økonomiske politikken under og etter pandemien.

En kortsiktig modell: keynesianske tilbudssidesjokk

For å analysere kortidseffektene av covid-19 på makroøkonomien, kan det være nyttig å tenke innenfor rammene av en ny-keynesiansk modell med to sektorer (se Guerrieri, Lorenzoni, Straub og Werning (2020)). En slik modell minner om realkonjunkturmodellene, men har en markedssvikt (som prisrigiditet fra monopolistisk konkurranse), som kan skape avvik fra full sysselsetting.

Anta at den første sektoren krever mye nærkontakt og derfor midlertidig må stenge for å bremse virusspredning. Dermed vil konsum og produksjon i denne sektoren stanse. Spørsmålet er i hvilken grad dette påvirker etterspørselen i den andre sektoren.

Dette kan illustreres ved prinsippskissen vist i figur 1. Inntekter fra sektor 2 vil ikke lenger gå til konsum i sektor 1, men det er uklart i hvilken grad folk vil spare mer, eller øker konsumet av de varer og tjenester som fortsatt er tilgjengelige (i sektor 2). Dette avhenger kritisk av velfungerende kredittmarkeder (eller sosialtrygd). I tillegg er det avgjørende i hvilken grad goder i sektor 1 er substitutter med (dvs. kan erstatte) goder i sektor 2.

Anta først at goder i de to sektorene (1 og 2) er perfekte substitutter. I så fall vil konsumentene reagere på forventninger om økt fremtidig produksjon i sektor 1 (som er stengt), med å vri forbruk over til sektor 2. Dette gir økt marginalnytte når dagens tilbud er lavt, slik at det oppstår etterspørselspress. I praksis er det ofte motsatt: fordi goder i sektor 1 ikke kan erstattes, vil folk utsette konsum (dagens konsum blir dyrere, dvs. «skyggeprisen» på goder i sektor 1 øker), slik at det skapes et spareoverskudd med produksjonsfall i sektor 2 som resultat.

Begrepet keynesiansk tilbudssidesjokk kan betegne en situasjon der lavere produksjonskapasitet i deler av økonomien trigger et enda større fall i samlet etterspørsel, slik at det oppstår en resesjon.

En langsiktig modell: «The supply-demand doom loop»

Så lang forutsetter analysen at tilbudssideeffektene er midlertidige. Fornaro og Wolf (2020) benytter en ny-keynesiansk modell (med kun en sektor), der den langsiktige produktivitetsveksten faller. En forklaring kan være at forstyrrelser i verdikjeder, som følge av covid-19, får næringslivet til å vri produksjonsprosessene. I en økonomi der aktørene er rasjonelle, vil lavere vekstforventninger føre til at husholdningene reduserer sitt konsum allerede i dag.

I praksis vil produktivitetsveksten delvis avhenge av bedriftenes investeringer i realkapital. Investeringsbeslutningene vil påvirkes av aggregert etterspørsel, siden lavere inntekter (isolert sett) svekker prosjektenes lønnsomhet. Dermed kan det oppstå en selvforsterkende negativ spiral: lavere produktivitet demper husholdningenes forventninger og samlet etterspørsel, hvilket får næringslivet til å kutte investeringene, som igjen skaper nye fall i produktivitetsveksten.

Økonomisk politikk: Stengning, støtte og stimulans

Så langt har fremstillingen sagt lite om økonomisk politikk.

Stengning

Myndighetene i Norge og de fleste andre land har i en periode stengt ned deler av samfunnet for å bremse spredningen av koronaviruset. Til en viss grad står myndighetene ovenfor en avveining mellom helsegevinster og realøkonomiske kostnader. Hadde viruset fått herje fritt, ville dette likevel også skapt en økonomisk nedtur – i form av etterspørsels- og tilbudssidesvikt.

En empirisk studie av virkningene i USA av spanskesyken i 1918, utført av økonomer ved New York Fed (Correia, Luck og Verner (2020)), viser at de områdene som ble hardest rammet av pandemien, også opplevde de største og mest langvarige tilbakeslagene i realøkonomisk aktivitet. Samtidig indikerer studien at de områdene som iverksatte smittevernstiltak, som sosial distansering, ikke opplevde større langsiktige negative sysselsettingseffekter.

Stengning av bedrifter som følge av helsehensyn kan ha negative ringvirkninger utover de direkte effektene på berørte virksomheter. For det første kan underleverandører påvirkes. For det andre kan de som mister jobben (som frisører) redusere etterspørselen etter andre varer og tjenester (som boligkjøp), slik at også andre bedrifter må gi opp. Mens smittevernstiltakene gjennomføres, er det derfor avgjørende med sosialtrygd til de som blir arbeidsledige og ulike låne- og støtteordninger til lønnsomme bedrifter. I figur 1 kan dette illustreres ved at inntekter fra (tidligere) sysselsatte i sektor 1, fortsetter å strømme til sektor 2.

Pengepolitikk

En mer ekspansiv pengepolitikk gir lavere realrenter. Selv om de kortsiktige effektene vil være begrenset så lenge deler av samfunnet er stengt, kan dette avhjelpe næringslivet i en overgangsperiode gjennom å redusere faste rentekostnader, men også ved å øke nåverdien av fremtidige kontantstrømmer. Over tid vil lavere realrenter gi husholdningene insentiver til å fremskynde konsum og bedriftene til å vurdere flere investeringsprosjekter som lønnsomme. I dagens situasjon innebærer likevel den nominelle nullrentebetingelsen i pengepolitikken, at finanspolitikken må spille en viktig rolle i stabiliseringen av samlet etterspørsel.

Finanspolitikk

Mange av støtteordningene for å avhjelpe husholdninger og bedrifter gjennom koronasituasjonen er ekspansiv finanspolitikk, bl.a. i form av «automatiske stabilisatorer». Arbeidsledighetstrygd og synkende nettoskatter tilfører privat sektor kjøpekraft og bidrar til at samlet etterspørsel blir høyere enn den ellers ville vært.  

I en situasjon med nedstengning av enkeltsektorer vil det være begrenset rom for aktiv (diskresjonær) finanspolitikk. Multiplikatoreffekten, dvs. ringvirkningene fra en etterspørselsøkning etter hvert som husholdninger og næringsliv gjenbruker deler av sin inntekt, blir blokkert. Til gjengjeld vil det være stort behov for stimuleringstiltak når koronaviruset begynner å slippe taket.

Når dette skjer, vil kombinasjonen av mye slakk i økonomien og et nominelt rentenivå nær null, gi et kraftig hopp i de finanspolitiske multiplikatorene. Større offentlige investeringer og vedlikehold av veier og offentlige bygninger vil fremstå samfunnsøkonomisk lønnsomt. Slike tiltak kan stanse en nedadgående investerings- og etterspørselsspiral. Likevel er det begrenset hvor mye som kan bevilges på en fornuftig måte til slike formål. Derfor kan det også bli nødvendig å motvirke nedgangen i samlet etterspørsel gjennom skattelettelser og andre tiltak.