I en høring i Kongressen argumenterte USAs nye finansminister for at det er nødvendig med en stor finanspolitisk krisepakke. Hun ga et nikk til de som er bekymret for voksende statsgjeld, men henviste til at det er fornuftig å gjeldsfinansiere tiltak når rentenivåene er så lave. Dette innlegget drøfter de langsiktige kostnadene av offentlig gjeld. Under hvilke betingelser må en gjeldsøkning dekkes inn av fremtidige skatteøkninger?
Yellen øker gjerne gjelden kunne man lese i finansavisen her om dagen.
Det er to hovedårsaker til at store underskudd på statsbudsjettet, i en situasjon med full sysselsetting, kan ha samfunnsøkonomiske skadevirkninger. For det første kan høy gjeld gi et høyt fremtidig skattenivå, som kan ha negative vridningseffekter på allokeringen av arbeidskraft og realkapital. For det andre kan store budsjettunderskudd presse opp rentenivået, slik at disse fortrenger private bruttorealinvesteringer og nettoeksport. Begge deler vil redusere fremtidig produksjon og konsummuligheter.
Offentlig gjeld og budsjettskranke
Differansen mellom offentlige utgifter til varer og tjenester, G, og samlede nettoskatter (skatter fratrukket inntektsoverføringer til privat sektor), T, kalles det primære budsjettunderskuddet. Dette finansieres ved låneopptak i finansmarkedene, D, der lånekostnaden er realrenten, r. Ved å la t (=1,2,..) representere en vilkårlig periode, og la denne gå mot n, kan offentlig sektors budsjettbetingelse uttrykkes som:
G1 + G2 /(1+r) + … + Gn /(1+r)n-1 =-(1+r)D0 + T1 + T2 /(1+r) + … +Tn /(1+r)n-1
Nåverdien av offentlige utgifter må være lik nåverdien av nettoskatter minus den initiale gjelden tillagt renteutgiften i den første perioden. I et land som Norge, hvor vi har betydelig negativ nettogjeld (dvs. et oljefond), må nåverdien av fremtidige nettoskatter være lavere enn nåverdien av fremtidig bruk av varer og tjenester i offentlig sektor.
Bak denne budsjettskranken ligger det en forutsetning om at den såkalte ikke-Ponzi-spill-betingelsen er oppfylt. Denne sier at nåverdien av restgjelden i siste periode må gå mot null når antall perioder går mot uendelig. Dersom vekstraten i gjelden over tid er minst lik realrenten, vil gjelden vokse eksponentielt, slik at økonomien havner i en gjeldsspiral. Betingelsen er oppkalt etter Charles Ponzi, som var en forretningsmann som i mellomkrigsårene ble dømt til fengsel for å ha svindlet til seg penger gjennom et opplegg med kjedebrev.
r < g?
Fordi BNP vokser på lang sikt (som følge av befolkningsvekst, kapitalakkumulering og teknologiske fremskritt), kan det være aktuelt å la offentlig gjeld vokse i samme takt som økonomien, slik at forholdet mellom gjeld og BNP er stabilt når man betrakter dette som et gjennomsnitt over konjunktursyklusene. Anta at BNP vokser balansert med en vekstrate g på lang sikt. Man kan nå uttrykke det primære budsjettoverskuddet som andel av BNP, Y:
(T – G)/Y = (r – g)(D/Y)
Et helt sentralt spørsmål er forholdet mellom realrenten, r og vekstraten g.
Dersom realrenten er høyere enn veksten i reelt BNP, må et budsjettunderskudd (dvs. mer offentlig gjeld) føre til fremtidige budsjettoverskudd – altså skatteøkninger og/eller kutt i offentlige utgifter. Ellers vil økonomien havne i en gjeldsspiral – som vil utløse inflasjon eller fremtvinge skatteøkninger. Dersom realrenten imidlertid er lavere enn veksten i reelt BNP, trenger ikke økt offentlig konsum å føre til fremtidige skatteøkninger. For selv om gjelden vokser med samme rate som rentesatsen, vil gjelden som andel av BNP synke over tid.
Prosent. Kilde: Federal Reserve (FRED).
Figur 1 viser anslag på årlig vekst i reelt trend-BNP i USA (dvs. BNP ved full sysselsetting), samt 10-års realrente, slik denne utledes fra statsobligasjonshandelen. Som det fremkommer ligger realrenten på statslån mye lavere enn vekstpotensialet i økonomien. Altså vil statsgjelden som andel av BNP krympe over tid – alt annet likt. Dette gjelder også for Japan og en rekke land i Vest-Europa. Som Paul Krugman nylig påpekte, nedbetalte USA aldri statsgjelden fra andre verdenskrig. Kombinasjonen av inflasjon og reell BNP-vekst førte til at gjelden i realøkonomiske termer var neglisjerbar allerede på 1960-tallet.
Betydningen av full sysselsetting
Så betyr dette at offentlig gjeld er gratis? Nei, fordi vedvarende store budsjettunderskudd kan presse opp den nøytrale realrenten – som balanserer sparing og investeringer ved full sysselsetting. Dermed vil sentralbanken, som Federal Reserve i USA, måtte sette opp styringsrenten for å hindre at press i arbeidsmarkedet får inflasjonen til å overskyte målet på 2 prosent. Ved ledig produksjonskapasitet og en pengepolitikk som er begrenset av den nominelle nullrentebetingelsen, vil rentenivået imidlertid ligge fast.
Som tidligere sentralbanksjef, forstår Yellen at dette ikke er riktig tidspunkt å være bekymret for en gjeldsøkning.